水務行業研究及分析報告（2）——我國水務行業三大特征

第三部分 我國水務行業三大特征

綜合前文所述，結合xx發展現狀，可提煉我國水務行業的三方面特征，分別為：水務行業的基本特征、水務資產與傳統基建投融資資產的差異特征以及水務企業的發展特征，下面分述如下：

一、水務行業的基本特征

投入端，水務行業屬于資本密度最高的重資產行業，區域壟斷性極強。通過公共服務設施的固定資產凈值與年營業收入的比率衡量資本密集度，水務行業的資本密集程度在公共事業類行業中最高，高于燃氣及電熱力，說明水務行業資產重、回收期長、收益率低，一般或相對輕資產企業不具備足夠的投資此類項目的抗風險能力；同時由于管網等固定資產投資規模較大且不適合遠距離運輸，重復建設有巨大浪費，水務行業具有典型的先占性及區域壟斷性質，長期來看，其品質與城市經濟發展息息相關，優質資產數量有限。

產出端，水務行業不存在供需失衡的價格變化，企業不具備自主定價權，收益相對較低。由于水的基本需求特征，大多數情況下，邊際上新增一份居民的日常用水/排水消費供給，并不影響其他的消費者的正常使用，行業不存在供需失衡造成價格變化。同時，水資源作為社會公有資源及國民生存的必須材料，政府需保障供排水服務以居民可接受價格被廣泛供給，因此目前無論供水或污水處理價格國家均采取成本補貼型價格管制，企業并不具備自主定價權，收益相對較低，效益主要需通過運營成本端挖掘。

資產端，水務資產現金流穩定，風險低，可變現性較好，穿越周期的能力較強。由于水務資產體量相對較小且有一定的收益來源，疊加水的基礎公共服務屬性，水務項目現金流一般較為穩定，整體來看投資風險低，在資本市場上可變現性較好，具備較強的穿越政策經濟周期的能力，因此從國際經驗看，該行業出現百年老店的幾率極高，是集團類企業長遠穩定發展較好的防御性資產，對標威立雅、蘇伊士，其規模達到一定程度后還可以轉化為進攻性資產。

二、水務資產與傳統基建投融資資產的差異特征

與道路、園林綠化等傳統基建投融資行業有所不同，水務行業具有以下差異特征：

水務資產稀缺性更強。傳統基建投資需求大多與城市擴容同步產生，多大范圍的擴容，就產生一定比例的市政道路、園林綠化需求。但以供水、污水為代表的水務類項目在適度超前的規劃理念下一般覆蓋度較大，可能很大一個城市十年僅有這一個項目，雖然投資額不大，但綜合來看，水務資產的稀缺性更強，同時考慮水務資產的區域壟斷性，其卡位效果更加明顯。

水務資產投資效益可通過深挖運營持續提升。不同于傳統基建投資項目以固定回報模式為主，投資收益主要集中于建設部分，水務資產雖然產出端企業喪失定價自主權，但投入端可通過深挖運營管理降本增效，同時水務行業由于發展較早，目前已建立了成熟的調價機制，結合水務項目相對較小的投資規模，總體來看，水務項目投資收益更有彈性，對施工價差的依賴度更低。

大部分水務資產可復制性更強。相比較傳統基建投資項目因專業、地域、技術不同帶來的各種差異化特征及需求，以市政供水、市政污水為代表的市政水務資產由于全國水質指標大同小異，其標準化程度大大提高，因此，其建設運營經驗更便于通過標準化工具進進行異地復制，企業擴張的邊際成本更低。

水務資產流通性更好。目前傳統基建投資項目在退出方面遇到了諸多瓶頸，無論abs、reits等均尚未找到可行規模落地路徑，而水務類資產流通性大大變好，各種金融衍生工具均可實現高效落地。從全生命周期角度看，水務資產更可被稱之為“資產”，傳統基建投資項目則更多局限于“項目”。

三、水務企業的發展特征

從發展規模來看，跨區域展業是解決需求脈沖擴張的必經之路。無論國外或國內水務龍頭的發展歷程無不表明，水務企業區域展業無法解決水務產能脈沖性周期釋放特征，美國水業、重慶水務均是典型代表，只有跨國、跨省進行跨區域展業，才能企業發展的規模限制。

從擴張路徑來看，前期靠投資，后期靠并購是普遍規律。由于水務行業兼具區域壟斷性、稀缺性、低風險等特征，行業發展初期解決有沒有的階段，具備成本內部化的子行業將優先通過投資搶點得到快速發展，后期由于水務行業特性，優良資產將越來越少，通過并購則成為獲得優質資產的不二手段。

從投資效益來看，具備高質量的標準化運營管理能力是關鍵。除了部分技術驅動子行業（如海水淡化）或非標子行業（如工業污水項目需求與工業景氣度相關，不同工業部門污水成分差別較大，技術路線差異顯著，且經驗與技術無法簡單復制），大部分市政水務項目技術壁壘低、運營環境相似，通過高質量的標準化運營管理能力降本增效是投資效益兌付的關鍵。

從底層支撐來看，資本支撐是最重要的一環。水務行業屬于資本密集度高的行業，雖然投資風險低，但投資回收期長，企業的長期穩定發展，無論采用投資或并購手段，資本支撐都是搶點站位、鞏固優勢的最重要的一環。目前看來，資本來源離不開自發增長、資本市場、以重帶輕、融資市場四個方面，從國內外經驗來看，融資市場比較普遍，國外水務龍頭由于經濟社會穩定發展，其資本來源有一個長期的原始積累階段，國內水務龍頭則由于內外競爭激烈，更多采取了資本市場及以重帶輕手段。